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漱玉黎民大药房连锁股份有限公 司关系债券 2025 年追踪评级敷陈 中鹏信评【2025】追踪第【265】号 01                 信用评级敷陈声明 除因本次评级事项本评级机构与评级对象组成托付关系外，本评级机构及评级从业东谈主员与评级对象不存 在职何足以影响评级步履孤苦、客不雅、公谈的关联关系。 本评级机构与评级从业东谈主员已履行尽责打听义务，有充分情理保证所出具的评级敷陈盲从了信得过、客不雅、 公谈原则，但分歧评级对象偏激关系方提供或已肃肃对外公布信息的正当性、信得过性、准确性和圆善性 作任何保证。 本评级机构依据里面信用评级圭臬和责任门径对评级结尾作出孤苦判断，不受任何组织或个东谈主的影响。 本评级敷陈不雅点仅为本评级机构对评级对象信用景况的个体认识，不四肢购买、出售、抓有任何证券的 建议。本评级机构分歧任何机构或个东谈主因使用本评级敷陈及评级结尾而导致的任何损失负责。 本次评级结尾自本评级敷陈所注明日历起奏效，灵验期为被评证券的存续期。同期，本评级机构已对受 评对象的追踪评级事项作念出了明确安排，并有权在被评证券存续时间变更信用评级。本评级机构请示报 告使用者应实时登陆本公司网站存眷被评证券信用评级的变化情况。 本评级敷陈版权归本评级机构通盘，未经授权不得修改、复制、转载和出售。除托付评级合同商定外， 未经本评级机构书面甘愿，本评级敷陈及评级论断不得用于其他债券的刊行等证券业务举止或其他用途。                             中证鹏元资信评估股份有限公司 评级结尾                                  评级不雅点                                            本次等第的评定是探讨到：漱玉黎民大药房连锁股份有限公司（以                   本次评级        前次评级                                            下简称“漱玉黎民”或“公司”，股票代码：301017.SZ）四肢山东  主体信用等第                 AA-     AA-        省医药零卖行业龙头企业，在省内仍看守较强竞争力，追踪期内公  评级预测                   剖析      剖析         司筹办盘活加速，销售回款精良；同期中证鹏元存眷到医药零卖行  漱玉转债                   AA-     AA-        业发展进入调整阶段，医保统筹及个东谈主账户政策的调整促使主顾购                                            药渠谈与品类聘任发生变化，2024 年公司营收增速放缓、盈利才气                                            下滑，计提商誉及坏账减值损失导致出现蚀本，成本抑止、资金营                                            运才气仍弱于同行，财务杠杆率仍较高，短期偿债压力较大且靠近                                            一定合规风险。 评级日历                                       公司主要财务数据及推敲（单元：亿元）                                       神志                  2025.3    2024     2023     2022                                       总钞票                  94.17    92.73    93.34    78.63                                       归母通盘者职权              20.68    20.40    22.92    22.31                                       总债务                  53.33    54.59    51.70    39.15                                       营业收入                 23.79    95.70    91.91    78.23                                       净利润                   0.22    -2.05     1.40     2.33                                       筹办举止现款流净额             0.88     4.89     1.43     1.48                                       净债务/EBITDA              --     6.83     4.20     2.58                                       EBITDA 利息保障倍数           --     4.06     6.57    11.33                                       总债务/总成本             79.90%   80.77%   73.00%   65.32%                                       FFO/净债务                 --   4.12%    12.64%   25.25%                                       EBITDA 利润率              --   6.57%    9.82%    10.64%                                       总钞票酬报率                  --   -0.86%   3.58%    6.30% 推敲时势                                       速动比率                  0.59     0.64     0.65     0.76                                       现款短期债务比               0.39     0.39     0.47     0.78  神志负责东谈主：吕凤鸣                                       销售毛利率               25.85%   25.37%   28.33%   28.59%  lvfm@cspengyuan.com                                       钞票欠债率               77.16%   77.08%   74.65%   71.17%                                       贵府着手：公司 2022-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元  神志组成员：周捷                             整理  zhouj@cspengyuan.com  评级总监：  推敲电话：0755-82872897 正面 ?    公司在山东省内看守较强竞争力，省外、线上收入孝敬普及。公司门店布局重心省份为山东、福建、辽宁，与其他医      药零卖业上市公司重心布局区域类似度较低，追踪期内公司仍为山东省内畛域最大的医药零卖连锁企业，门店数目规      模最初，运营熟谙，保抓较高坪效，连续看守区域最初地位。此外，公司通过并购门店拓展辽宁省、福建省市集，外      省份收入占比有所提高，线上业务抓续拓展，B2C 销售额保抓增长。 ?    2024 年公司筹办盘活加速，销售回款精良。2024 年得益于公司加速库存盘活、提高单据支付占比蔓延应付账期，以前      筹办举止现款流净额同比大幅增长，净营业周期有所裁汰，公司合座营运才气略有普及。追踪期内，公司收现比恒久      大于 1，销售回款情况精良。 存眷 ?    医药零卖行业发展进入调整阶段，医药政策调整和市集竞争加重推动行业分化。受医保控费、门诊统筹、个账矫正等      医药政策影响，2024 年头部连锁药店门店推广放缓，中小连锁药店部分出现关店潮，寰宇药店总额在 2024 年四季度出      现了频年来的初次季度环比负增长，行业发展进入拐点。主要上市药店企业运营效率及盈利推敲有所下滑，业内分化      加重，第一梯队企业议价才气上风有望连续扩大，行业集结度预计进一步普及。 ?    公司营收增长乏力，家具结构被迫调整，盈利才气下滑，叠加商誉减值及坏账损失导致 2024 年蚀本较大。轨则 2024      年末，公司门店数目及收入畛域仍处行业第二梯队，门店推广速率放缓导致收入增长乏力，预计短期内营收仍将承压。      医保统筹及个东谈主账户政策的调整导致销售品种结构变化、销售毛利率下滑，物流仓储成立、新收购门店培育及合规运      营参加小幅推高时间用度率，0.49 亿元商誉减值损失、0.26 亿元其他应收款坏账损失进一步连累当期功绩，上述成分      导致公司 2024 年盈利水平下跌，并初次出现较大蚀本。 ?    公司成本抑止、资金营运才气仍弱于同行。追踪期内，低毛利率的 DTP 药房占比较高、采购议价才气偏弱导致公司销      售毛利率仍显贵低于可比上市公司，应收、应付账款盘活天数阐明亦与行业龙头存在差距。 ?    公司财务杠杆率仍较高，短期偿债压力有所增多。2024 年公司门店推广带来的债务融资推高公司财务杠杆，钞票欠债      率、总债务/总成本等杠杆推敲阐明欠佳，短期债务占比普及。 ?    靠近一定合规筹办风险。2024 年 11 月 28 日山东省医疗保障局公告骄贵，公司位于济南的万象新天店及钢城新苑南门      店存在将非医保药品或其他商品串换成医保药品并使用员工基本医疗保障个东谈主账户结算的违约步履，被中止省直医保      契约关系。2024 年 10 月 14 日，国度医保局查处公司旗下黑龙江省哈尔滨宝丰大药房深业店手写假处方骗保案件，该      门店系公司 2023 年收购，处罚破产后，2024 年末公司对收购该门店产生的商誉计提 0.28 亿元减值。跟着医药行业监      管日趋严格，飞检常态化鼓动，处罚力度不竭加大，对公司新门店整合管控、合规筹办冷漠更高条目。 翌日预测 ?    中证鹏元予以公司剖析的信用评级预测。咱们以为医药零卖行业集结度将抓续普及，公司四肢山东省医药零卖行业龙      头，预计在省内连续保抓最初上风。 同行比较（单元：亿元）     推敲                    益丰药房      大参林      老庶民      一心堂      漱玉黎民       健之佳     门店数目（直营+加盟）            14,684   16,553   15,277   11,498     9,035     5,173     总钞票                    279.75   264.40   210.45   168.30     92.73    106.23     营业收入                   240.62   264.97   223.58   180.00     95.70     92.83     净利润                     16.53     9.80     6.85     1.10      -2.05     1.28     销售毛利率                  40.12%   34.33%   33.17%   31.79%    25.37%    35.80%     钞票欠债率                  59.27%   69.22%   66.00%   54.53%    77.08%    73.83% 注：以上各推敲均为 2024 年度/年末数据。 贵府着手：Choice，中证鹏元整理 本次评级适用评级方法和模子 评级方法/模子称呼                                                                       版块号 工商企业通用信用评级方法和模子                                                    cspy_ffmx_2023V1.0 外部特殊支抓评价方法和模子                                                      cspy_ffmx_2022V1.0 注：上述评级方法和模子已露出于中证鹏元官方网站 本次评级模子打分表及结尾   评分要素     推敲                 评分等第      评分要素            推敲                 评分等第            宏不雅环境                 4/5                     初步财务景况                    4/9            行业&筹办风险景况            4/7                         杠杆景况                  5/9   业务景况                                  财务景况             行业风险景况              4/5                         盈利景况                  弱             筹办景况                4/7                     流动性景况                     5/7 业务景况评估结尾                        4/7   财务景况评估结尾                                    5/9            ESG 成分                                                                  0 调整成分       紧要特殊事项                                                                  0            补充调整                                                                    2 个体信用景况                                                                            aa- 外部特殊支抓                                                                             0 主体信用等第                                                                           AA- 注：（1）各推敲得分越高，暗示阐明越好； 本次追踪债券概况 债券简称         刊行畛域（亿元）          债券余额（亿元）         前次评级日历             债券到期日历 漱玉转债                   8.00              8.00   2025-2-13          2028-12-14 一、 债券召募资金使用情况       公司于2022年12月刊行6年期8亿元可调理债券，召募资金筹办用于投资成立漱玉黎民当代物流神志 （二期）、漱玉（枣庄）当代化医药物流神志、数字化成立神志及补充流动资金。轨则2024年末，本期 债券召募资金专项账户余额为1.67亿元。       公司于2024年7月11日发布《对于使用部分闲置召募资金暂时补充流动资金的公告》，公司在不影响 召募资金投资筹办平方进行的前提下，使用不逾越2.40亿元的部分闲置召募资金暂时补充流动资金，使用 期限自公司董事会审议通过之日起不逾越12个月，到期或召募资金投资神志成立需要时实时了债至关系 召募资金专户。公司在规依期限内骨子使用闲置召募资金2.20亿元暂时补充流动资金，2025年6月5日，公 司将暂时补充流动资金的召募资金0.50亿元提前了债至召募资金账户，使用期限未逾越12个月。轨则2025 年6月5日，共1.70亿元尚未了债。 遥远补充流动资金的公告》骄贵，董事会、监事会审议甘愿将已完工的“漱玉（枣庄）当代化医药物流 神志”结项，并将节余召募资金 8,803.89 万元（含现款管束取得的答理收益及活期利息收入，具体金额以 资金转出当日银行结算余额为准）用于遥远补充流动资金。 二、 刊行主体概况       追踪期内，公司称呼、控股股东和骨子抑止东谈主均未发生变更。轨则2025年3月末，公司总股本为4.05 亿股1，控股股东和骨子抑止东谈主仍均为李文杰，李文杰通过凯旋及迤逦抑止的公司股份比例为54.08%。截 至2025年3月末，大股东李文杰和秦光霞2算计质押股份7,401万股，占公司总股本比重的18.26%。2024年 公司两位副总裁张华、隋熠因任期届满离任。2024年，公司对外收购了7家子公司，子公司青岛春天之星 医药连锁有限公司（以下简称“青岛春天之星”）收购了青岛医保城药品连锁有限公司（以下简称“青 岛医保城”）抓有的60家门店的筹办性钞票，公司统一报表范围变化详见附录三。 三、 运营环境       宏不雅经济和政策环境 公司总股本的比例为 3%，按 12 元/股诡计，变现款额约 1.45 亿元。 需，推动经济牢固进取、结构向优 平。一揽子存量政策和增量政策抓续发力、靠前发力，效果冉冉知晓。坐蓐需求连续规复，结构有所分 化，工业坐蓐和服务业较快增长，“抢出口”效应加速开释，制造业投资延续高景气，基建投资保抓韧 性，破钞超预期增长，房地产投资低位探底。经济转型经过中存在矛盾和阵痛，但也不乏亮点，新质生 产力和高时刻产业稳步增长，债务和地产风险有所下跌，海外进出景况精良，市集活力信心增强。二季 度外部时局严峻复杂，关税政策和大国博弈下出口和休闲率或靠近压力。国内新旧动能调理，灵验需求 不足，经济的活力和能源仍待进一步增强。宏不雅政策愈加积极，加速推动一揽子存量政策和增量政策落 实，进一步扩内需尤其是提振破钞，效能稳服务、稳企业、稳市集、稳预期，以高质料发展的细目性应 对各样不细目性。二季度货币政策连续看守戒指宽松，保抓流动性充裕，推动通胀缓和回升，连续剖析 股市楼市，拔擢新式政策性金融器具，支抓科技更动、扩大破钞、剖析外贸等。财政政策抓续使劲、更 加过劲，财政刺激有望加码，增多刊行超耐久杰出国债，支抓“两新”和“两重”领域，扩大专项债投 向领域和用作神志成本金范围，同期鼓动财税体制矫正。加地面产收储力度，进一步防风险和保交房， 抓续使劲推动房地产市集止跌回稳。科技更动、新质坐蓐力领域要因地制宜推动，抓续增强经济新动能。 面对外部冲击，我国将以更豪恣度促进破钞、扩大内需、作念强国内大轮回，以有劲灵验的政策搪塞外部 环境的不细目性，预计全年经济总量再上新台阶，结构进一步优化。  详见《关税博弈，执意作念好我方的事情——2025年二季度宏不雅经济预测》。   行业环境 营效率及盈利推敲有所下滑，从 “畛域推广” 转向 “价值普及”   东谈主口老龄化、住户可愚弄收入的抓续增长及健康意志的提高将对医疗支拨提供有劲相沿，医药流通 行业卑劣耐久需求刚性。零卖市集四肢处方外流的有劲链接者，连锁药店中耐久遑急性抬升趋势细目， 医药分业率对标发达国度仍有较大普及空间，但受各地政策实践各异、个账矫正、医保控费等成分影响， 短期快速推广的可能性不大。   监管政策趋严布景下，医药零卖行业竞争加重，2024年头部连锁药店门店扩展有所放缓，如大参林、 老庶民等门店仍呈净增多态势，但增速有所下跌，中小连锁药店部分出现关店潮，寰宇药店总额在 2024 年第四季度出现了频年来的初次季度环比负增长，行业发展进入拐点。样本企业合座运营效率及盈利指 标有所下滑，业内分化加重，零卖市集龙头时势初步成型，第一梯队企业议价才气上风有望连续扩大， 行业集结度预计进一步普及。在医保控费、处方外流和数字化转型的波浪中，连锁药店从单纯的门店数 量推广，渐渐转向细心数据密度和服务深度的比拼，从 “畛域推广” 转向 “价值普及”。  详见《医药流通业：医改政策冲击边缘减缓，存眷零卖企业偿债才气变化》。 四、 筹办与竞争      追踪期内，公司营业收入仍主要着手于医药零卖连锁业务。受行业政策调整与市集竞争加重影响， 械销售占比减少，2024年公司销售毛利率同比下滑。批发业务毛利率较低且存在一定账期，相对国药控 股、华润医药、九囿通等医药流通龙头企业，公司无彰着上风，当今仅看守山东省内存量批流配送业务； 对厂家供应商的枚举扩充业务为公司提供一定利润补充，但畛域仍较小。 表1 公司营业收入组成及毛利率情况（单元：亿元）        神志                  金额      占比       毛利率         金额       占比       毛利率        金额        占比      毛利率 零卖               20.32   85.43%    26.14%      83.04   86.76%   24.96%     79.32    86.30%    28.83% 批发                2.70   11.36%      4.76%      9.25   9.67%     4.39%      9.77    10.63%     5.57% 促销、枚举与盘考服务        0.59   2.46%    100.00%       2.58   2.70%    100.00%     2.12     2.31%   100.00% 其他业务收入            0.18   0.74%     68.35%       0.83   0.87%    67.98%      0.70     0.76%    73.65% 算计               23.79 100.00%     25.85%      95.70 100.00%    25.37%     91.91   100.00%    28.33% 贵府着手：公司提供，Choice，中证鹏元整理      追踪期内，公司门店推广速率放缓导致零卖收入增长乏力，门店数目及收入畛域仍处行业第二梯队， 预计短期内营收仍将承压      零卖药店四肢破钞末端，具有彰着的破钞半径，门店数目是掂量连锁药店企业竞争力的遑急成分。 频年来，公司零卖收入增长主要依靠门店推广驱动。2024年公司新建、并购门店速率放缓，2025年一季 度基本住手推广，同期关闭了部分功绩欠安门店，2025年3月末公司直营门店数目初次出现负增长，门店 数目变化凯旋导致公司零卖收入波动，2025年一季度公司零卖收入初次出现同比下跌。探讨到当今行业 发展态势，公司2025年不再选择积极推广策略，转而聚焦门店提质增效，预计2025年末公司门店数目同 比或有下跌，零卖收入增长承压。 表2 公司门店数目变化情况             神志                    2025 年 1-3 月                     2024 年                    2023 年 当期并购直营门店（家）                                      0                        395                    445 当期新建直营门店（家）                                      1                         57                    342 当期关闭直营门店（家）                                      86                       118                     8 期末直营门店数目（家）                                   4,353                   4,438                    4,104 其中：医保禀赋门店（家）                                  4,063                   4,117                    3,595       医保禀赋门店占比                               93.34%                 92.77%                    87.60% 期末加盟门店数目（家）                                   4,563                   4,597                    3,233 门店总额（家）                                       8,916                   9,035                    7,337 贵府着手：公司提供，公司 2023-2024 年年度敷陈，中证鹏元整理       轨则2024年末，公司药店总额尚未打破万店，且直营药店数目与第一梯队TOP4存在较大差距，从全 国范围来看，不管是门店数目依然收入畛域，公司仍处于第二梯队，但医保门店占比与同行各异已较小。 量固然较多，因其里面调整力度较大，直营门店净增长率骨子不高。       公司加盟门店酿成的直收受入包括对加盟门店的批流配送收入、加盟费等，固然2024年公司加盟门 店数目有所增多，期末保有加盟店数目与老庶民差距不大，但公司加盟费圭臬较低、批流配送业务以维 抓山东省内存量业务为主且加盟门店无销售分红，故追踪期内阐述的关系收入仍较小，远小于老庶民 3等 同行。     表3 2024 年主要上市连锁药房门店数目变化情况（单元：家、亿元）                                                           净增多      直营门             期末药       期末直      期末加      新增直      关闭直                        医保店      营业收      公司                                                   直营门      店净增             店总额       营门店      盟门店      营门店      营门店                         占比        入                                                             店       长率     大参林      16,553   10,503    6,050    1,327     733      594    5.99%    96.10%   264.97     老庶民      15,277    9,981    5,296    未知       未知        801    8.73%    93.84%   223.58     益丰药房     14,684   10,872    3,812    1,686    1,078     608    5.92%    94.74%   240.62     一心堂      11,498   11,498        -    1,867     358     1,509   15.11%     未知     180.00     漱玉黎民      9,035    4,438    4,597     452      118      334    8.14%    92.77%    95.70     健之佳       5,173    5,173        -     427       31      396    8.29%    96.68%    92.83 注：直营门店净增长率=当期净增多直营门店数目/期初直营门店数目 贵府着手：各公司 2024 年年度敷陈，中证鹏元整理       追踪期内，受区域医改政策影响，公司门店筹办效率有所下滑，合座营运才气略有普及、销售回款 保抓精良，但成本抑止、采购议价才气仍弱于同行       公司门店散布及营业收入主要来自总部方位的山东区域，公司2024年山东区域筹办特色如下：（1） 山东区域门诊统筹政策因对诊疗表率条目、支付金额限制、首诊处方着手及处方流转尚未打破，与其他 省份比较门诊统筹药店占比较少，公司门店链接的门诊统筹业务较为有限，政策的集客红利尚未开释 4； （2）医保个东谈主账户金额减少及使用范围表率化（2024年6月份驱动山东医保个账一律不得再用于支付保 健品等），而门诊统筹政策使得公立病院报销比例提高，促使主顾购药渠谈与品类聘任发生变化（公司 保健食物及健康器械销售占比减少），部分慢药、OTC药品主顾回流病院；（3）部分新建、并购门店尚 处于培育期；（4）叠加经济时局变化、医药零卖行业竞争加重、医药电商线上分流，上述成分概述导致 营效率有所下滑（平均门店收入、日均店效、日均坪效同比均有下跌）。 表4 公司直营门店筹办效率情况           神志                        2025 年 1-3 月                  2024 年                          2023 年 线下门店零卖收入（亿元）                                19.42                       79.12                       76.20 平均门店收入（万元/家）                                44.61                      178.28                      185.70 平均门店客单量（万单/家）                                0.62                        2.24                        2.29 平均客单价（元/单）                                   76.2                        84.5                        84.8 日均店效（元）                                         -                       5,325                       5,540 日均坪效（元/平方米）                                     -                         45                           48 注：以上零卖收入不含 B2C；日均坪效=日均销售额/门店筹办面积；日均店效=门店以前含税销售额/以前门店营业天数； 贵府着手：公司提供，公司 2023-2024 年年度敷陈，Choice，中证鹏元整理 表5 公司零卖与批发收入品种结构（单元：亿元）   神志（按品     种）         营业收            毛利          营业收                  毛利          营业收                      毛利                        占比                             占比                                  占比                  入             率            入                   率            入                       率 中西成药            19.08   80.20%   21.77%     73.73    77.04%   21.78%            69.46    75.57%    24.40% 中药饮片             1.25    5.26%   37.13%      5.55     5.80%   32.65%             5.26     5.72%    38.90% 保健食物             0.83    3.50%   34.39%      4.62     4.83%   28.29%             5.81     6.32%    37.02% 健康器械             1.04    4.38%   32.59%      4.73     4.94%   30.88%             5.41     5.88%    33.44% 其他商品             0.82    3.46%   24.06%      3.66     3.83%   13.58%             3.16     3.44%    14.44% 算计              23.02   96.79%        -     92.29    96.43%        -            89.10    96.94%         - 注：上表“占比”为占公司营业收入比重 贵府着手：公司 2024 年年度敷陈，中证鹏元整理 营业周期有所裁汰，合座营运才气略有普及。追踪期内，公司销售回款情况精良，收现比恒久大于1。公 司销售结算包括现款、银联、第三方支付和医保卡等时势。2024岁首至2025年一季度，公司医保卡结算 占比从40%降至37.6%，山东省医保和青岛市医保一般次日结算，其他市级医保一般次月结算，统筹基金 （大病统筹、外乡统筹、门诊统筹）结算周期偏长约2-3个月，但公司统筹基金结算营业额较小。 表6 公司营运才气主要推敲情况           神志                        2025 年 1-3 月                  2024 年                          2023 年 应付账款盘活天数（含应付单据）                            135.32                      111.09                      100.42 存货盘活天数                                     100.35                       99.79                      105.54 应收账款盘活天数（含应收单据）                             47.86                       49.69                       43.80 净营业周期（含应付单据）                                12.89                       38.40                       48.92 收现比                                       106.08%                 108.11%                         103.33% 贵府着手： Choice，中证鹏元整理   同行对比来看，追踪期内公司成本抑止、资金营运才气仍偏弱。2024年公司门店坪效处于同行中等 水平、里面存货管束效率尚可，但公司毛利率仍显贵低于同行，主要系公司低毛利率的DTP药房占比较高、 采购议价才气偏弱5所致（应收、应付账款盘活天数阐明不足同行）。 表7 2024 年主要上市连锁药店企业筹办效率情况（单元：元/平方米、天）                                  应付账款周      存货盘活天        应收账款周           净营业周期                       门店日均坪  公司        销售毛利率                 转天数（含          数        转天数（含           （含应收票                           效                                  应付单据）                   应收单据）              据） 益丰药房         40.12%      51.07     220.66       104.14           31.88      -84.64 健之佳          35.80%      38.56     167.74       166.17           16.80      15.23 大参林          34.33%      71.66     158.30        85.95           17.08      -55.27 老庶民          33.17%      47.00     163.23        93.07           38.00      -32.16 一心堂          31.79%      34.42     135.69       116.41           31.29      12.01 漱玉黎民         25.37%      45.00     111.09        99.79           49.69      38.40 注：净营业周期（含应收单据）= 应收账款盘活天数（含应收单据）+ 存货盘活天数-应付账款盘活天数（含应付单据） 贵府着手：各公司 2024 年年度敷陈，Choice，中证鹏元整理   追踪期内，公司连续看守在山东区域较强的竞争力，外省份收入占比有所提高，线上业务抓续拓展   追踪期内，公司在大本营山东区域连续看守较强的竞争力，山东省内门店数目广阔，运营熟谙，保 抓较高坪效，山东区域连续孝敬了公司主要的零卖与批发收入。2024年公司除了并购山东省里面分门店 巩固区域地位外，通过并购拓展辽宁省、福建省市集，使得省外收入占比有所提高。与同行比较，固然 公司寰宇性拓展范围相对较小，但公司布局省份与其他主要上市连锁药店企业类似度较低，在山东省内 细分市集恒久保抓最初地位。 表8 公司零卖与批发收入区域结构（亿元）       神志                         金额         占营收比重                 金额              占营收比重 山东省                     78.34          81.84%            82.02             89.22% 福建省                      5.22           5.46%             2.31              2.52% 辽宁省                      3.60           3.76%             2.64              2.88% 黑龙江省                     1.85           1.94%             1.31              1.42% 吉林省                      1.33           1.39%                -                   - 陕西省                      0.92           0.96%                -                   - 其他                       1.03           1.08%             0.82              0.89% 算计                      92.29          96.43%            89.10             96.93% 注：其他包括河南省、甘肃省、中国香港、日本等区域 贵府着手：公司 2024 年年度敷陈，中证鹏元整理 商共建协作时势，从简了供应商的媒体告浪费和市集营销费，且头部企业门店畛域效应较大，因此其采购价钱较低。 表9 公司直营门店散布及筹办效率变化情况（单元：家、平方米、元/平方米） 区域         2024 年门店数目         2023 年门店数目          2024 年日均坪效        2023 年日均坪效 山东省                   3,633            3,629                 47                  49 福建省                    438              153                  40                  42 辽宁省                    275              221                  25                  31 甘肃省                     49                50                 28                  34 黑龙江省                    35                43                 96                  89 河南省                      8                    8              32                  41 算计                    4,438            4,104                 45                  48 贵府着手：公司 2023-2024 年年度敷陈，中证鹏元整理 表10 2024 年末主要上市连锁药店企业门店布局情况 公司               布局省份                         重心省份 大参林              21                           广东*、广西、海南 老庶民              18                           湖南*、湖北、江西 益丰药房             10                           湖南*、湖北、江苏 一心堂              10                           云南*、四川、广西 健之佳              7                            云南*、重庆、河北  漱玉黎民             6                           山东*、福建、辽宁 注：*为总部方位主营省份 贵府着手：各公司 2024 年年度敷陈，中证鹏元整理   此外，线上销售方面，追踪期内，公司线上销售总体保抓增长，连续深远布局阿里、京东、拼多多、 “漱玉黎民+小门径”等线上平台，但线上业务毛利率偏低，如翌日畛域进一步扩大或拉低公司销售毛利 率。 表11 公司线上销售情况（单元：亿元）         神志                    2025 年 1-3 月                2024 年       2023 年 O2O                                   2.23                   8.13         8.28 B2C                                    1.03                  4.60         4.16  算计                            3.26        12.73     12.44 注：O2O 指线险阻单门店配送，如外卖等；B2C 指线险阻单，公司长入快递物流寄送，如淘宝、京东等平台。 贵府着手：公司提供，中证鹏元整理      追踪期内，公司供应商相对剖析，采购、物流配送模式未发生变化，召募资金可自负主要在建神志 资金需求，募投神志成立总体按筹办鼓动   追踪期内，公司采购、物流配送模式未发生变化，前五大供应商相对剖析，采购集结度有所高涨。 公司采购品种中保健食物、中药饮片、健康器械占比有所下跌，主要系医药政策变化带来主顾破钞意愿 转变所致。 表12 频年公司采购品种结构（单元：亿元）      神志                金额              占比      金额           占比           金额           占比 中西成药           16.52          87.04%   58.18       84.10%        51.90       81.24% 保健食物            0.61          3.21%     2.63        3.80%         3.38        5.29% 中药饮片            0.66          3.48%     3.02        4.37%         3.19        4.99% 健康器械            0.61          3.21%     2.49        3.60%         3.21        5.02% 其他商品            0.58          3.06%     2.86        4.13%         2.21        3.46% 算计             18.98        100.00%    69.18      100.00%        63.89      100.00% 贵府着手：公司提供，中证鹏元整理 表13 频年公司前五大供应商采购情况（单元：万元）   时候               客户称呼                             采购金额                      比例           九囿通医药集团股份有限公司偏激关联单元                        33,154.05               17.46%           上药控股有限公司偏激关联单元                             23,127.06               12.18%           江苏恒瑞医药股份有限公司偏激关联单元                          4,505.00                2.37%                        算计                           100,022.98              52.67%           九囿通医药集团股份有限公司偏激关联单元                       105,182.93               15.20%           上药控股有限公司偏激关联单元                             77,318.69               11.18%           华润医药集团有限公司偏激关联单元                           68,060.47                9.84%           国药控股股份有限公司偏激关联单元                           52,136.25                7.54%           江苏恒瑞医药股份有限公司偏激关联单元                         19,376.16                2.80%                        算计                           322,074.50              46.56%           九囿通医药集团股份有限公司偏激关联单元                        95,863.30               15.00%           上药控股有限公司偏激关联单元                             65,978.38               10.32%           华润医药集团有限公司偏激关联单元                           51,161.76                8.01%           国药控股股份有限公司偏激关联单元                           43,137.19                6.75%           江苏恒瑞医药股份有限公司偏激关联单元                         13,479.00                2.11%                        算计                           269,619.63              42.19% 贵府着手：公司提供，中证鹏元整理   轨则 2024 年末，公司主要在建神志尚需投资 3.38 亿元，召募资金可自负大部分资金需求。可转债募 投神志漱玉（枣庄）当代化医药物流神志已于 2024 年完工转固，节余召募资金拟遥远补充流动资金，济 南漱玉黎民当代物流神志 （二期）正在进行勾引调试，预计 2025 年 8 月参加使用、2026 年下半年结项。     表14 2024 年末公司主要在建神志情况（单元：亿元）               神志              预算数      累计参加       尚需投资      资金着手     漱玉黎民当代物流神志 （二期）             2.95      1.27       1.68   召募资金     漱玉药业概述体神志                   1.25      0.35       0.90   其他     数字化成立神志                     0.98      0.18       0.80   召募资金     算计                          5.18      1.80       3.38   - 贵府着手：公司 2024 年年度敷陈，公司提供，中证鹏元整理 五、 财务分析          财务分析基础诠释6      以下分析基于公司提供的经分内海外管帐师事务所（特殊庸碌结伙）审计并出具圭臬无保属认识的      追踪期内，公司财务杠杆水平有所攀升，短期偿债压力增多，坏账损失及商誉减值损失连累当期业 绩，盈利才气下滑，但销售回款精良，集结兑付压力可控，流动性仍有一定保障          成本实力与钞票质料      轨则2025年3月末，公司通盘者职权主要为成本公积、未分拨利润及实收获本，2024年公司蚀本小幅 减少净钞票。同期内公司拓展福建、辽宁市集，门店推广增多债务，推高财务杠杆。      追踪期内，公司钞票仍以商誉、存货、应收账款、货币资金为主。2024年溢价并购福建、辽宁门店 及子公司青岛春天之星收购青岛医保城60家门店增多商誉4.14亿元。轨则2025年3月末，公司商誉畛域仍 较大，2024年公司计提0.49亿元商誉减值，主要系哈尔滨宝丰大药房深业店医保违法破产、福建众友医药 有限公司转让以及辽宁和河南3家门店受医保政策收紧影响谋利不足预期所致。与可比上市公司比较，公 司商誉占总钞票比重中等，探讨到医药零卖行业进入调整阶段，如收购门店后续筹办不足预期，仍存在 一定商誉减值风险。追踪期内公司主动放缓了推广速率，对内提质升效，关闭了部分筹办欠安的门店， 减少租借门店面积并降租增效，使用权钞票畛域有所下跌。2024年，可转债募投神志之一的山东枣庄物 流当代化医药物流神志完工转固，期末固定钞票有所增多。追踪期内，公司应收款项、存货占钞票比重 仍较高，2024年末其他应收款中的交游款因并购同比大幅增长，且其他应收款集结度较高，应收款项规 模扩大导致以前坏账损失增多，需存眷应收批发款回收风险、存货跌价风险。      受限钞票方面，2024年末公司受限钞票算计7.20亿元，占总钞票比重较低，主要为单据保证金及抵质 变更，本次管帐测度变更继承翌日适用法进行管帐处理，无需对已露出的财务敷陈进行回首调整，也不会对公司以往各年 度财务景况和筹办后果产生影响，自 2025 年 1 月 1 日起实践。 押受限的固定钞票、无形钞票。 图1 公司成本结构                                                图2 2025 年 3 月末公司通盘者职权组成        总欠债          通盘者职权            产权比率（右）                                                                            其他    实收获本                                                                     未分拨利                                                                                  成本公积 贵府着手：公司 2023-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025                       贵府着手：公司未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理                                       证鹏元整理 表15 公司主要钞票组成情况（单元：亿元） 神志                             金额                占比            金额         占比          金额        占比 货币资金                        13.85         14.71%            14.05     15.15%       13.97    14.97% 应收账款                        11.96         12.70%            12.69     13.68%       12.00    12.86% 其他应收款                        2.22             2.36%          1.91      2.06%        0.49     0.53% 存货                          20.42         21.69%            18.91     20.39%       20.68    22.16% 流动钞票算计                      53.65        56.97%             53.21     57.38%       55.11   59.04% 固定钞票                         5.02             5.33%          5.08      5.48%        3.95     4.23% 使用权钞票                        6.90             7.33%          7.54      8.13%        8.87     9.50% 商誉                          17.50         18.59%            17.53     18.90%       13.87    14.86% 非流动钞票算计                     40.52        43.03%             39.52     42.62%       38.23   40.96% 钞票总共                        94.17       100.00%             92.73    100.00%       93.34   100.00% 贵府着手：公司 2023-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 表16 2025 年 3 月末主要上市连锁药店企业商誉情况（单元：亿元） 公司                                                      商誉畛域                      商誉占总钞票比重 老庶民                                                       57.56                             27.37% 健之佳                                                       24.56                             24.28% 漱玉黎民                                                      17.50                            18.59% 益丰药房                                                      47.69                             17.16% 大参林                                                       35.22                             13.15%  一心堂                                                      19.83                             11.70% 贵府着手：Choice，中证鹏元整理    盈利才气 个东谈主账户政策的调整、市集竞争加重及电商分流导致公司毛利率较高的保健食物及健康器械销售占比减 少，门店筹办效率下滑，叠加监管章程细化，公司在医保合规、药品回首等合规领域参加增多，公司销 售毛利率下滑，毛利减少；（2）公司前期新增物流体系配送仓库增多物流用度、新收购门店带来的短期 内东谈主工成本、关闭部分门店一次性结转耐久待摊用度计入销售用度等导致时间用度率普及；（3）2024年 公司计提0.49亿元商誉减值损失、0.26亿其他应收款坏账损失进一步连累当期功绩。   对此，公司选择了暂缓推广速率、关停蚀本门店、降本增效控费、扶抓毛利率较高的多元化门店及 培育自有品牌等一揽子改善设施，2025一季度公司销售时间用度率有所下跌，归母净利润同比增长 司时间用度率在六家可比同行中已是最低，采购端普及对供应商的议价才气及调整家具结构需要一定时 间，预计公司短期内盈利仍将承压。 表17 公司时间用度率变化情况（单元： %） 神志                                    2025 年 1-3 月           2024 年    2023 年 销售时间用度率                                       24.20            26.43     25.86 销售用度/营业总收入                                    19.68            21.74     21.34 管束用度/营业总收入                                     3.13             3.25      3.23 财务用度/营业总收入                                     1.39             1.44      1.28 贵府着手：Choice，中证鹏元整理 表18 2024 年主要上市连锁药店企业时间用度率情况（单元：%） 公司      销售时间用度率        销售用度/营业总收入     管束用度/营业总收入              财务用度/营业总收入 漱玉黎民           26.43          21.74                   3.25                1.44 老庶民            28.54          22.13                   5.63                0.77 大参林            28.97          23.37                   4.84                0.76 一心堂            29.33          26.11                   2.64                0.58 益丰药房           31.05          25.68                   4.64                0.72 健之佳            33.16          28.81                   2.83                1.51 贵府着手：Choice，中证鹏元整理 图3 公司盈利才气推敲情况（单元：%）                               EBITDA利润率   总钞票酬报率                                            (0.86)                  -2             2023       2024 贵府着手：公司 2023-2024 年审计敷陈，中证鹏元整理    现款流与偿债才气 债务畛域骨子增幅较小，轨则2024年末，存量债务主要为银行借钱、应付单据、可转债，其中银行耐久 借钱成本在3.10%-4.75%，主要为质押及信用借钱，融资成本尚可。公司短期债务占比普及，短期偿债压 力有所增多，但公司短期债务主要为银行流贷及应付单据，流贷在筹办平方情况下相对容易滚续，公司 四肢零卖买卖型企业，单据到期相对分散，且公司账面货币资金对应付单据遮掩进度较高。总体来看， 公司集结兑付压力仍相对可控。 表19 公司主要欠债组成情况（单元：亿元） 神志                   金额               占比     金额          占比      金额        占比 短期借钱              16.99          23.38%   16.85      23.57%   16.31    23.42% 应付单据              12.93          17.80%   13.53      18.93%    5.86     8.41% 应付账款              15.01          20.65%   11.57      16.18%   13.12    18.83% 一年内到期的非流动欠债           6.59        9.07%    6.10       8.53%    5.70     8.18% 其他流动欠债                0.62        0.85%    0.62       0.87%    7.15    10.26% 流动欠债算计            55.95          77.00%   53.62     75.02%    52.64   75.55% 耐久借钱                  5.87        8.08%    6.32       8.84%    6.58     9.45% 应付债券                  7.16        9.85%    7.09       9.92%    6.80     9.75% 租借欠债                  2.63        3.62%    3.43       4.79%    3.34     4.79% 非流动欠债算计           16.71          23.00%   17.86     24.98%    17.04   24.45% 欠债算计              72.66         100.00%   71.48     100.00%   69.67   100.00% 总债务               53.33          73.39%   54.59     76.38%    51.70   74.21% 其中：短期债务           37.12          69.60%   37.08      67.91%   34.99    67.67% 耐久债务              16.21          30.40%   17.52      32.09%   16.72    32.33% 注：2024 年末其他流动欠债中的单据背书重分类为应付单据，回首调增 2023 年末总债务。 贵府着手：公司 2023-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    公司可转债召募资金主要用于物流神志和数字化神志成立，追踪期内公司存在一定成本开支，但公 司固定钞票、使用权钞票等折旧摊销金额对利润影响更大， 因此FFO/净债务能较好掂量公司杠杆比率情 况，追踪期内公司FFO/净债务呈下跌趋势。轨则2024年末，公司无表外投资。    追踪期内，门店推广带来的债务融资推高公司财务杠杆，盈利才气下滑使得EBITDA、FFO对债务本 息的保障进度下跌，公司杠杆景况推敲阐明欠佳。但追踪期内公司销售回款精良，收现比恒久大于1，得 益于公司加速库存盘活、压减应收账款账期、提高单据支付占比，2024年筹办举止现款流净额大幅增多。 表20 公司现款流及杠杆景况推敲 推敲称呼                            2025 年 3 月        2024 年      2023 年 筹办举止现款流净额（亿元）                          0.88           4.89       1.43 收现比                                 106.08%        108.11%    103.33% FFO（亿元）                                  --           1.77       4.79 钞票欠债率                               77.16%         77.08%      74.65% 净债务/EBITDA                               --           6.83       4.20 EBITDA 利息保障倍数                            --           4.06       6.57 总债务/总成本                             79.90%         80.77%      73.00% FFO/净债务                                  --         4.12%      12.64% 筹办举止现款流净额/净债务                        2.23%         11.39%      3.77% 摆脱现款流/净债务                            1.54%          7.35%      -1.02% 贵府着手：公司 2023-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理    公司是创业板上市公司且刊行过可转债，融资渠谈相对各样且流畅。2025年3月末公司银行授信总额 较2023年末大幅普及，期末未使用银行授信额度15.15亿元，可提供一定备用流动性。公司固定钞票、土 地等受限比例不高，在必要时可用于抵质押融资。合座来看，公司获取流动性资源的才气较强。  图4 公司流动性比率情况                          速动比率                 现款短期债务比  贵府着手：公司 2023-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 六、 其他事项分析   ESG 风险成分   医药行业监管日趋严格，对公司合规筹办冷漠更高条目，违法处罚给公司带来一定筹办风险 非医保药品或其他商品串换成医保药品并使用员工基本医疗保障个东谈主账户结算的违约步履（保健品刷医 保），被中止省直医保契约关系，经整改后当今仍在营业。2024年10月14日，国度医保局查处公司旗下 黑龙江省哈尔滨宝丰大药房深业店手写假处方骗保案件，该门店系公司2023年收购，处罚破产后，2024 年末公司对收购该门店产生的商誉计提0.28亿元减值。   跟着医药行业监管日趋严格，飞检常态化鼓动，处罚力度不竭加大，对门店筹办和管束冷漠了更高 的条目，公司在门店推广的同期，如无法凭证行业和政策的变化，实时调整筹办模式和保障里面抑止的 灵验实践，则可能靠近一定的筹办风险。   过往债务践约情况   凭证公司提供的企业信用敷陈，从2022年1月1日至敷陈查询日（2025年5月22日），公司本部、子公 司漱玉医药物流（山东）有限公司不存在未结清不良类信贷纪录，已结清信贷信息无不良类账户；公司 公开刊行的各样债券均按时偿付利息，无到期未偿付或落伍偿付情况。   凭证中国实践信息公开网，轨则敷陈查询日（2025年6月7日），中证鹏元未发现公司被列入寰宇失 信被实践东谈主名单。 附录一 公司主要财务数据和财务推敲（统一口径） 财务数据（单元：亿元）     2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 货币资金                  13.85     14.05     13.97     18.60 应收账款                  11.96     12.69     12.00      7.70 存货                    20.42     18.91     20.68     17.94 流动钞票算计                53.65     53.21     55.11     49.72 商誉                    17.50     17.53     13.87      9.75 非流动钞票算计               40.52     39.52     38.23     28.91 钞票总共                  94.17     92.73     93.34     78.63 短期借钱                  16.99     16.85     16.31     12.10 应付单据                  12.93     13.53      5.86      5.25 应付账款                  15.01     11.57     13.12     12.52 一年内到期的非流动欠债            6.59      6.10      5.70      3.89 流动欠债算计                55.95     53.62     52.64     42.06 耐久借钱                   5.87      6.32      6.58      3.38 应付债券                   7.16      7.09      6.80      6.50 耐久应付款                  0.56      0.68      0.00      0.02 非流动欠债算计               16.71     17.86     17.04     13.90 欠债算计                  72.66     71.48     69.67     55.96 总债务                   53.33     54.59     51.70     39.15 其中：短期债务               37.12     37.08     34.99     25.52 耐久债务                  16.21     17.52     16.72     13.63 通盘者职权                 21.50     21.25     23.66     22.67 营业收入                  23.79     95.70     91.91     78.23 营业利润                   0.30     -1.78      1.98      3.24 净利润                    0.22     -2.05      1.40      2.33 筹办举止产生的现款流量净额          0.88      4.89      1.43      1.48 投资举止产生的现款流量净额         -2.04     -2.30     -9.66     -2.85 筹资举止产生的现款流量净额          0.39     -2.77      1.42     13.22 财务推敲            2025 年 3 月    2024 年    2023 年    2022 年 EBITDA（亿元）               --      6.29      9.02      8.32 FFO（亿元）                  --      1.77      4.79      5.43 净债务（亿元）               39.69     42.97     37.93     21.50 销售毛利率               25.85%     25.37%    28.33%    28.59% EBITDA 利润率               --    6.57%     9.82%     10.64% 总钞票酬报率                   --    -0.86%    3.58%     6.30% 钞票欠债率               77.16%     77.08%    74.65%    71.17% 净债务/EBITDA               --      6.83      4.20      2.58 EBITDA 利息保障倍数                      --       4.06          6.57    11.33 总债务/总成本                        79.90%     80.77%        73.00%   65.32% FFO/净债务                            --      4.12%        12.64%   25.25% 筹办举止现款流净额/净债务                  2.23%      11.39%        3.77%    6.91% 速动比率                             0.59       0.64          0.65     0.76 现款短期债务比                          0.39       0.39          0.47     0.78 注：2025 年 3 月短期债务调整项按 2024 年末暂估 贵府着手：公司 2022-2024 年审计敷陈及未经审计的 2025 年 1-3 月财务报表，中证鹏元整理 附录二 公司股权结构图（轨则 2024 年末） 贵府着手：公司 2024 年年度敷陈 附录三 2024 年公司统一范围变化情况 公司称呼                             变动主义      抓股比例 福建新永惠大药房连锁有限公司                   收购        51.00% 福建省民气医药连锁有限公司                    收购        60.00% 福建恒生大药房有限公司                      收购        60.00% 福建众友医药有限公司                       收购        100.00% 福州榕参医药连锁有限公司                     收购        54.55% 抚顺漱玉黎民北站大药房连锁有限公司                收购        80.00% 漱玉医药物流（陕西）有限公司                   收购        100.00% 青岛医保城 60 家门店【注】                  收购        - 漱玉甄选（山东）商贸销售有限公司                 新设        100.00% 漳州高新区万芝林医药有限公司                   新设        100.00% 东营漱玉黎民大药房有限公司                    刊出        100.00% 漱玉黎民医药（陕西）有限公司                   刊出        100.00% 福州惠众医药有限公司                       刊出        100.00% 莆田市秀屿区恒众大药房有限公司                  刊出        100.00% 福崭新永惠信息盘考有限公司                    刊出        100.00% 注：子公司青岛春天之星医药连锁有限公司与青岛医保城药品连锁有限公司区别签署了《钞票转让契约》及《商品存货转 让契约》，收购其抓有 60 家门店的筹办性钞票。 贵府着手：公司 2024 年年度敷陈，中证鹏元整理 附录四 主要财务推敲诡计公式 推敲称呼            诡计公式 短期债务            短期借钱+应付单据+1 年内到期的非流动欠债+其他短期债务调整项 耐久债务            耐久借钱+应付债券+其他耐久债务调整项 总债务             短期债务+耐久债务                 未受限货币资金+交易性金融钞票+应收单据+应收款项融资中的应收单据+其他现款类 现款类钞票                 钞票调整项 净债务             总债务-盈余现款 总成本             总债务+通盘者职权                 营业总收入-营业成本-税金及附加-销售用度-管束用度-研发用度+固定钞票折旧、油气 EBITDA          钞票折耗、坐蓐性生物质产折旧+使用权钞票折旧+无形钞票摊销+耐久待摊用度摊销+                 其他同样性收入 EBITDA 利息保障倍数   EBITDA /（计入财务用度的利息支拨+成本化利息支拨） FFO             EBITDA-净利息支拨-支付的各项税费 摆脱现款流（FCF）      筹办举止产生的现款流（OCF）-成本支拨 毛利率             （营业收入-营业成本） /营业收入×100% EBITDA 利润率      EBITDA /营业收入×100% 总钞票酬报率          （利润总额+计入财务用度的利息支拨）/（今年钞票总额+上年钞票总额）/2×100% 产权比率            总欠债/通盘者职权算计*100% 钞票欠债率           总欠债/总钞票*100% 速动比率            （流动钞票-存货）/流动欠债 现款短期债务比         现款类钞票/短期债务 附录五 信用等第标志及界说                     中耐久债务信用等第标志及界说 标志         界说 AAA        债务安全性极高，违约风险极低。 AA         债务安全性很高，违约风险很低。 A          债务安全性较高，违约风险较低。 BBB        债务安全性一般，违约风险一般。 BB         债务安全性较低，违约风险较高。 B          债务安全性低，违约风险高。 CCC        债务安全性很低，违约风险很高。 CC         债务安全性极低，违约风险极高。  C         债务无法得到偿还。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以劣等第外，每一个信用等第可用“+”、“－”标志进行微调，暗示略高或略低于本等第。                     债务东谈主主体信用等第标志及界说 标志         界说 AAA        偿还债务的才气极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。 AA         偿还债务的才气很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。 A          偿还债务才气较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。 BBB        偿还债务才气一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。 BB         偿还债务才气较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。 B          偿还债务的才气较地面依赖于精良的经济环境，违约风险很高。 CCC        偿还债务的才气杰出依赖于精良的经济环境，违约风险极高。 CC         在破产或重组时可取得保护较小，基本不成保证偿还债务。  C         不成偿还债务。 注：除 AAA 级，CCC 级（含）以劣等第外，每一个信用等第可用“+”、“－”标志进行微调，暗示略高或略低于本等第。                     债务东谈主个体信用景况标志及界说 标志    界说 aaa   在不探讨外部特殊支抓的情况下，偿还债务的才气极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。 aa    在不探讨外部特殊支抓的情况下，偿还债务的才气很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。 a     在不探讨外部特殊支抓的情况下，偿还债务才气较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。 bbb   在不探讨外部特殊支抓的情况下，偿还债务才气一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。 bb    在不探讨外部特殊支抓的情况下，偿还债务才气较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高。 b     在不探讨外部特殊支抓的情况下，偿还债务的才气较地面依赖于精良的经济环境，违约风险很高。 ccc   在不探讨外部特殊支抓的情况下，偿还债务的才气杰出依赖于精良的经济环境，违约风险极高。 cc    在不探讨外部特殊支抓的情况下，在破产或重组时可取得保护较小，基本不成保证偿还债务。  c       在不探讨外部特殊支抓的情况下，不成偿还债务。 注：除 aaa 级，ccc 级（含）以劣等第外，每一个信用等第可用“+”、“－”标志进行微调，暗示略高或略低于本等第。                            预测标志及界说 类型         界说 正面         存在积极成分，翌日信用等第可能普及。 剖析         情况剖析，翌日信用等第或者不变。 负面         存在不利成分，翌日信用等第可能贬抑。                        中证鹏元公众号   中证鹏元视频号 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